سرفصل ها هفته هاست که درباره احتمال نکول بدهی ایالات متحده هشدار می دهند. مذاکرات بحث برانگیز شده است و ضرب الاجل آن ممکن است تا اول ژوئن برسد.

از آنجایی که اوراق قرضه خزانه داری محور اصلی سیستم مالی جهان هستند – دارایی “بدون ریسک” که هر چیز دیگری بر آن استوار است – پیامدهای نکول بدهی ایالات متحده بد و شاید واقعاً فاجعه بار باشد.

اما چقدر احتمال دارد که هر یک از اینها واقعاً اتفاق بیفتد؟

پرزیدنت بایدن و کوین مک کارتی، رئیس‌جمهور، هر دو می‌گویند که می‌دانند نکول یک فاجعه خواهد بود، اما مذاکرات روز جمعه متوقف شد و تا زمانی که قانونی برای برداشتن سقف بدهی تصویب نشود، نتیجه نامشخص است. و بازارها شانس را از نزدیک می سنجند.

به طور خلاصه، آنها پیش بینی می کنند که به احتمال زیاد یک پیش فرض وجود دارد نمی خواهد اتفاق می‌افتد، اما با این وجود، آنها نشان می‌دهند که یک فاجعه هنوز هم بسیار ممکن است، با احتمالات به سرعت با جابجایی اخبار تنظیم می‌شود. اگر به زودی به نتیجه نهایی نرسید، آرامش نسبی حاکم بر بازارها می تواند به سرعت از بین برود.

من هفته گذشته اشاره کردم که هزینه های بیمه در برابر نکول ایالات متحده افزایش یافته است. در حالی که بن بست سقف بدهی نزدیک است، ایالات متحده در بازار 30 تریلیون دلاری مبادلات نکول اعتباری به عنوان وام گیرنده پرریسک تری نسبت به کشورهایی مانند بلغارستان، کرواسی، یونان، مکزیک و فیلیپین دیده می شود. در مقایسه با آلمان، هزینه بیمه بدهی ایالات متحده حدود 50 برابر بیشتر است.

اما همانطور که چندین خواننده اشاره کردند، من نگفتم که اعداد و ارقام در مورد اینکه اوراق قرضه ایالات متحده چقدر مخاطره آمیز شده اند، چه می گوید. این موضوع پیش پا افتاده ای نیست. بنابراین در اینجا یک نگاه دقیق تر است.

چه چیزی در خطر است

در حالی که سیاستمداران در واشنگتن در مورد احتمال نقض سقف بدهی توسط دولت صحبت می کنند، در وال استریت و در سازمان های دولتی ایالات متحده آماده سازی برای طیف گسترده ای از موارد احتمالی نگران کننده در حال انجام است.

حتی برشمردن اثرات احتمالی یک پیش فرض آزاردهنده است. آنها می توانند از یک رویداد قابل مهار، متشکل از پرداخت از دست رفته در یک صورتحساب خزانه داری خاص که تعداد نسبتاً کمی از طلبکاران را تحت تأثیر قرار می دهد، تا چیزی به مراتب فاجعه آمیزتر را شامل می شود: تعلیق کلیه چک های تأمین اجتماعی و پرداخت بدهی توسط دولت ایالات متحده، همراه با آن. با فروپاشی ناگهانی بازارهای جهانی و رکود.

همانطور که جاکوب لو، وزیر خزانه داری سابق، ماه گذشته در جلسه شورای روابط خارجی گفت: “من فکر می کنم کاملاً مطمئن است که بگوییم اگر بخواهیم نکول کنیم، احتمال رکود تقریباً قطعی است.”

قیمت های خزانه داری به ما چه می گویند

قیمت گذاری اوراق بهادار کوتاه مدت خزانه داری نشان می دهد که معامله گران بر این باورند که احتمال معقولی وجود دارد که خزانه داری ایالات متحده پرداخت سود یا اصل اوراق بهاداری را که در اوایل ژوئن سررسید می شود از دست بدهد. این زمانی است که جانت ال. یلن، وزیر خزانه‌داری می‌گوید که ایالات متحده احتمالاً تمام «اقدامات فوق‌العاده» را که وام‌گیری دولت را زیر سقف بدهی نگه داشته است، پایان خواهد داد.

نگرانی از اتفاقاتی که ممکن است در روزهای ابتدایی ژوئن رخ دهد، دلیل اصلی ناهنجاری در بازده اوراق خزانه است. مدیران صندوق‌های بازار پول که نگران یک نکول احتمالی هستند، از پرداخت اسناد خزانه‌ای که سررسید آن زمان می‌آیند اجتناب کرده‌اند، قیمت‌ها را کاهش داده و بازدهی را تا سطح 0.6 درصد بالاتر از اسناد خزانه‌داری که در ماه جولای سررسید می‌کنند، بالا برده‌اند. تا آگوست و سپتامبر، فرض بر این است که درجاتی از عادی بودن بازگشته است و عواملی مانند تورم و سیاست نرخ بهره فدرال رزرو، سلطه مرسوم خود را بازیابند. بازده اسکناس هایی که دیرتر در تابستان و اوایل پاییز سررسید می شوند بیشتر از ماه جولای است. این الگوی هالتر غیر معمول است.

بر دو چیز دلالت دارد. اول، بازارها وجود دارد است خطر واقعی نکول در اوایل ژوئن. دوم، امکان الف طولانی شده شکست ایالات متحده در پرداخت صورتحساب های خود بسیار کم تلقی می شود.

دلیلش این است که مشکل اساساً سیاسی است نه مالی.

بازارها تمام پول مورد نیاز دولت ایالات متحده را تامین خواهند کرد، در صورتی که کنگره مجوز وام گرفتن آن را بدهد. بازار خزانه داری عمیق ترین و نقدشونده ترین بازار جهان است. تقاضا برای اوراق خزانه قوی است و احتمالاً تا زمانی که اعتبار ایالات متحده خدشه دار نشده باشد، همینطور باقی خواهد ماند.

اما یک نکول بدهی ایالات متحده می تواند همه اینها را تغییر دهد، و کاهش دیگری از بدهی ایالات متحده، همانطور که در سال 2011 زمانی که ایالات متحده به نکول نزدیک شد، می تواند هزینه های استقراض ایالات متحده را افزایش دهد.

زیربنای این مناقشه یک واقعیت اساسی است: این کشور بسیار بیشتر از آنچه که وارد می کند، برای مالیات و سایر درآمدها هزینه می کند. دولت برای پرداخت بدهی های خود نیاز به استقراض منظم با انتشار حجم زیادی از اوراق بهادار خزانه دارد. این به معنای افزایش سطح بدهی است.

این موضوع برای بسیاری از مردم، از جمله رئیس جمهور سابق دونالد جی. ترامپ، که در دوران ریاست جمهوری خود کسری بودجه زیادی داشت، اما اکنون از کاهش عمده هزینه ها حمایت می کند، مشکلی است.

آقای ترامپ هفته گذشته در یک سالن زنده شهر که توسط CNN میزبانی شد، گفت که جمهوری خواهان باید اکنون بر کاهش هزینه تریلیون ها دلار پافشاری کنند. او گفت اگر کاخ سفید موافقت نکند، “شما باید یک پیش فرض انجام دهید.”

آقای بایدن گفته است که مسائل مالی بلندمدت باید جدا از سقف بدهی که صرفاً یک امر رسمی است، بررسی شود. رئیس مک کارتی اصرار دارد که توافق نهایی باید شامل کاهش هزینه های بلندمدت باشد.

اکثر اقتصاددانان می گویند که وقتی پول قرض گرفته شده به طور مولد استفاده می شود و با نرخ معقول وام گرفته می شود، کسری نیازی به مشکل نیست. جزئیات مهم است. اما پرداخت سریع بدهی های آمریکا برای عملکرد درست بازارهای مالی ضروری است.

سوآپ های پیش فرض اعتبار چه می گویند

در حال حاضر، بازار سهام و بازار اوراق قرضه گسترده تر، مذاکرات سقف بدهی را یک رویداد غیرواقعی می دانند. مسائل دیگر غالب هستند: تورم مداوم، نرخ های بهره بالا، ورشکستگی بانک ها، احتمال یک رکود قریب الوقوع و چرخش فدرال رزرو پس از تشدید شرایط مالی برای بیش از یک سال.

بن بست سقف بدهی در تابستان 2011 متفاوت بود. سپس، سهام به شدت کاهش یافت.

تاکنون اقدام مشابهی در بازار سهام صورت نگرفته است، و این ممکن است تا حدی به این دلیل باشد که بازار سوآپ های نکول اعتباری وضعیت فعلی را کمتر از بحران سال 2011 با خطر مواجه می کند.

معاوضه های پیش فرض اعتبار نوعی بیمه است. زمانی که قیمت‌ها یا «اسپرد» این اوراق افزایش می‌یابد، این دیدگاه بازار را منعکس می‌کند که اوراق قرضه پایه، در این مورد، اوراق خزانه، ریسک‌پذیرتر شده‌اند. از این اسپردها می توان برای استخراج پیش بینی های دقیق در مورد یک پیش فرض استفاده کرد.

به گفته اندی اسپارکس، مدیر عامل و رئیس تحقیقات مدیریت پورتفولیو در MSCI، شرکت خدمات مالی، در بدترین نقطه در سال 2011، قیمت گذاری سوآپ حاکی از احتمال 6.9 درصدی نکول بدهی ایالات متحده بود. امسال، بدترین پیش‌بینی بازار مبادلات مربوط به 11 ماه مه بود، زمانی که آقای ترامپ نظرات خود را بیان کرد. در آن زمان احتمال پیش‌فرض به 4.2 درصد رسید. قبل از انتشار خبر مشکل در مذاکرات روز جمعه، این رقم در حدود 3.6 درصد بود.

از ژانویه، زمانی که احتمال پیش‌فرض نزدیک به صفر بود، این افزایش بسیار زیاد است. اما در حالی که در حال حاضر اسپرد سوآپ برای اوراق بهادار خزانه داری بسیار بیشتر از سال 2011 است، فعالان باهوش بازار می دانند که در محاسبه احتمالات نکول ضمنی، عامل مهم دیگری نیز مهم است: قیمت اوراق قرضه اساسی.

همانطور که آقای اسپارکس توضیح داد، این اغلب اشتباه درک می شود. او گفت: “این مهم است که بدانیم اسپرد تنها بخشی از محاسبه احتمال است.”

این موضوع بدیهی است، اما مهم است: به دلیل تورم فزاینده و افزایش بازده، قیمت اوراق که در جهت مخالف حرکت می‌کند، بسیار کمتر از اوراق قرضه مدت‌زمان قابل مقایسه در سال 2011 است. با قیمت‌های پایین‌تر امروز، احتمال نکول کمتر از آنچه در سال 2011 بود، است. 2011، حتی اگر اسپرد سوآپ گسترده تر باشد.

به طور خلاصه، بازار مبادلات پیش‌فرض اعتباری می‌گوید که سرمایه‌گذاران باید نگران یک پیش‌فرض باشند – اما احتمالاً نیازی به نگرانی بیش از حد، حداقل هنوز کاملاً نیست.

پیش بینی یک بازار پیش بینی

یک بازار ساده‌تر و کوچک‌تر، احتمال پیش‌فرض بالاتری را در حدود 10 درصد می‌دهد. این بازار پیش بینی کالشی است. تارک منصور، بنیانگذار کالشی، به من گفت که بازار او منعکس کننده دیدگاه های خیابان اصلی است، نه فقط وال استریت، که تمام چیزی است که شما از بازار مبادلات پیش فرض اعتبار دریافت می کنید.

کلشی یک سوال ساده را مطرح می کند: آیا ایالات متحده تا پایان سال تقویمی بدهی خود را نپرداخت؟ با هزینه ای اندک، هر کسی می تواند روی این “قرارداد رویداد” شرط بندی کند. کلشی سابقه خوبی در پیش‌بینی تورم و نرخ بهره دارد و به نظر من داده‌های آن جالب است، هرچند حرف آخر نیست.

احتمال واقعی نکول بدهی ایالات متحده چقدر است؟ با توجه به تاریخ اخیر، من به سادگی می گویم که اگرچه احتمال یک فاجعه بزرگ نسبتاً کم است، اما به اندازه کافی برای آماده شدن برای آن قابل توجه است.

من مقدار زیادی پول نقد را در مکان های امن نگهداری می کنم تا در صورت اختلال ایجاد شود، اما برای مدت طولانی سرمایه گذاری می کنم. مطمئناً اگر بازار سهام به شدت سقوط کرد، وحشت نکنید. این حتی ممکن است یک فرصت خرید باشد زیرا سهام همیشه پس از ترس از سقف بدهی قبلی افزایش یافته است.

با کمی شانس، توافقی در واشنگتن حاصل خواهد شد و این نگرانی ها مطرح خواهد شد. امیدواریم که نیازی به فصل جدیدی در تاریخ نابسامانی سیاسی نباشد.